Le recours à la fiducie peut sécuriser les investisseurs dans le capital de Spac

La fiducie semble présenter également un intérêt dans le cas des Spac.

Fernand Yvernès déclarait déjà, en 1935, au sujet des sociétés par actions faisant appel public à l'épargne, que « nous sommes (…) en présence d'un contrat, si l'on peut dire, où les parties ne se connaissent pas et ne s'engagent, souvent par des intermédiaires, qu'à une chose : risquer la mise. Véritable jeu, plutôt que contrat »⁷⁴¹.

Ce constat demeure d'une brûlante actualité alors que les Spac enflamment les bourses ⁷⁴².

– Qu'est-ce qu'une Spac ? – Spac est un acronyme correspondant à l'expression Special Purpose Acquisition Company, structure également dénommée Blanck-check company aux États-Unis.

Les premières ont vu le jour en 1993 à Wall Street. En France, la première Spac est apparue en 2020. Il s'agit de 2MX Organic lancée par Matthieu Pigasse, Xavier Niel et Alexandre Zouari. En 2021, la France en comptait vingt et une, telles que Odyssey Acquisition, Transition, DeeTech, I2PO…

– Le principe. – Le mécanisme est original : des investisseurs aguerris injectent des capitaux dans une structure vide, cotée, ayant vocation à acquérir une ou plusieurs entreprises opérationnelles dans un secteur d'activité prédéfini. Au-delà de l'élaboration du cahier des charges décrivant la cible et le secteur d'investissement, le projet étant sponsorisé par de grands noms de la place pour lui conférer davantage de crédibilité, tout reste à faire et les investisseurs sont amenés à « faire des chèques en blanc », d'où l'expression américaine Blanck-check company.

À défaut d'acheter un actif, les investisseurs misent sur une idée, une vision, et la capacité de l'équipe managériale à tenir ses promesses. C'est la raison pour laquelle le renom et l'expérience des sponsors sont des critères déterminants. En plus de devoir faire preuve de peu d'aversion au risque, les investisseurs doivent également être patients car l'acquisition de la cible opérationnelle n'intervient généralement que vingt-quatre mois environ après le versement des fonds. Si la cible est une startup, fusionner avec une Spac est un mode d'introduction en bourse très séduisant pour elle car le process est plus rapide et les modalités financières de l'opération sont convenues de gré à gré.

Si aucune acquisition n'est réalisée dans le délai de deux ans, la Spac est liquidée et les fonds investis sont restitués aux actionnaires qui auront potentiellement subi une inflation.

– La plus grande vigilance s'impose. – L'Autorité des marchés financiers, sans chercher à restreindre le développement des Spac, a néanmoins attiré l'attention des investisseurs sur l'éventuel conflit d'intérêts pouvant exister entre les promoteurs de la Spac et les actionnaires.

Les écueils sont nombreux : un niveau de rémunération des sponsors en titres et options exagéré, un risque de dilution des nouveaux actionnaires après l'acquisition, un changement de stratégie d'investissement, une clause de lock-up ⁷⁴³ insuffisamment encadrée, des aspirations divergentes entre des fonds d'investissement soucieux de céder leurs participations à brève échéance et des partenaires au plus long cours…

– La structuration d'une Spac. – Dans le cadre de l'introduction en bourse de la Spac, selon un processus allégé, la Spac n'ayant aucune activité économique, chaque investisseur reçoit pour une action achetée un bon de souscription supplémentaire. Les sponsors, pour leur part, se sont généralement réservé une participation de l'ordre de 20 % dans le capital de la Spac moyennant une mise de fonds moindre. Les sponsors sont également libres d'acheter des warrants. La mobilisation des fonds à des fins d'acquisition de la structure cible pouvant prendre deux ans, il est indispensable d'offrir aux investisseurs une garantie de bonne fin ou à défaut de restitution des sommes investies.

– La fiducie : un corollaire indispensable à la levée de fonds. – Un contrat de fiducie peut alors être conclu afin de sécuriser la position des investisseurs.

Le fiduciaire a pour mission de placer et de gérer les fonds collectés dans l'attente de l'acquisition de la cible.

Si aucune acquisition n'est réalisée dans le délai maximal de deux ans, la Spac est liquidée et le fiduciaire restitue aux actionnaires les fonds investis.

Lorsque la cible est identifiée, le choix de l'investissement doit être approuvé en assemblée générale. Si 30 % au moins des actionnaires refusent d'acquérir la cible qui leur est présentée, les sponsors doivent en proposer une autre et le fiduciaire conserve les fonds jusqu'à ce qu'un projet d'investissement emporte les suffrages. Si le choix d'investissement est validé, chaque actionnaire ayant voté contre peut vendre sa participation au prix auquel il l'a acquise, majoré d'intérêts. Le fiduciaire agira en conséquence.

Les Spac sont, à ce jour, cotées en France uniquement sur le marché Euronext Pro, réservé aux investisseurs professionnels. Il s'agit donc d'un usage élitiste de la fiducie, mais pour autant pertinent car la sécurité qu'offre ce dispositif dépasse largement sa complexité…

– Quelques autres exemples de recours à la fiducie. – Pour clore ce bref développement consacré à la fiducie, citons :

La fiducie a vraisemblablement un très bel avenir devant elle, que ce soit à des fins de protection, de gestion, de restructuration, de cession à titre onéreux, de garantie financière, pour ne citer que quelques hypothèses. Il nous appartient de nous familiariser davantage avec cet outil protéiforme et de participer pleinement à son essor et à sa démocratisation.

La fiducie peut également être perçue comme une mesure d'accompagnement dans le temps, ce qui fait écho à ce que nous évoquions ci-dessus : l'intervention notariale n'est-elle pas fréquemment trop ponctuelle ?