La fiducie au service du financement de projets

Rapport du 118e Congrès des notaires de France - Dernière date de mise à jour le 31 janvier 2022

La fiducie présente un véritable intérêt sous l'angle de la fiducie-sûreté lorsqu'il s'agit de financer un projet d'entreprise et de lever des fonds. L'entreprise qui emprunte, agissant en qualité de constituant, peut effectivement proposer de transférer dans le patrimoine d'un fiduciaire des titres qu'elle détient dans une filiale ou des actifs sociaux à la garantie du remboursement de sa dette.

Le recours à la fiducie peut faciliter l'octroi de crédits

– LBO et fiducie. – Prenons l'exemple d'une opération de type LBO⁷³⁷. Le mécanisme veut que les investisseurs, quel que soit leur profil, constituent une structure holding, laquelle a vocation à se porter cessionnaire d'une participation majoritaire dans le capital de la société cible, moyennant un prix de cession financé par emprunt. Une convention encadre la perception de dividendes par la holding, lui permettant ainsi de s'acquitter du remboursement de la dette.

Le mécanisme peut parfois s'apparenter à une réduction de capital, en permettant la sortie partielle de capitaux propres et l'amélioration du taux de rentabilité interne (TRI).

La mise en place d'un contrat de fiducie à cette occasion peut faciliter l'octroi du financement externe nécessaire au paiement du prix d'acquisition des titres. Les titres dont l'acquisition est financée par le créancier peuvent effectivement être transférés par la holding cessionnaire, constituant, dans un patrimoine fiduciaire, le créancier pouvant alors cumuler les qualités de fiduciaire et de bénéficiaire. Les dividendes seront encaissés par le fiduciaire qui les emploiera en tout ou partie au remboursement de la dette. En cas de défaillance du constituant, les titres pourront devenir la propriété du créancier.

– La neutralité du dispositif fiscal. – Cela suppose tout de même que l'impact fiscal n'entame pas l'attrait du volet civil.

On notera que le transfert temporaire des titres dans le patrimoine fiduciaire ne génère aucune taxation au titre de plus-values latentes. En tout état de cause, ces plus-values étant exonérées et ne donnant lieu qu'à la taxation à l'impôt sur les sociétés d'une quote-part de 12 % de frais et de charges, sous réserve d'observer un délai de détention, l'attractivité de cette mesure fiscale est relative.

Un transfert d'actifs dans le patrimoine fiduciaire peut toutefois donner lieu à l'imposition d'une plus-value dans un cas très spécifique, à savoir lorsque l'actif est apporté à sa valeur vénale et que le constituant en perd le contrôle.

Au cours de l'exécution du contrat de fiducie, le résultat généré par les actifs transférés est déterminé au niveau du patrimoine fiduciaire mais imposé en considération de la situation fiscale du constituant. Après avoir été déterminé de la sorte, le résultat est alors intégré dans le résultat comptable du constituant.

La question porte surtout sur le sort réservé aux dividendes, dans la mesure où ce cash-flow a vocation à amortir la dette au fil de l'eau. Il était à craindre que l'interposition d'un patrimoine fiduciaire mette à mal le régime de faveur des sociétés mère-fille.

que cette option pour le régime des sociétés mère-fille ait été formulée. On notera que cette déclaration annuelle n'est soumise à aucun formalisme et qu'elle peut résulter d'une simple mention portée dans la liasse fiscale ;
que les titres soient nominatifs, détenus par la société mère en pleine propriété ou en nue-propriété ;
que la participation de la société mère soit d'au moins 5 % du capital de la société émettrice fille, ce pourcentage minimal étant apprécié au jour de la mise en paiement des dividendes ;
et que les titres soient conservés pendant deux ans.

Or, en cas de transfert des titres dans un patrimoine fiduciaire, le BOFiP énonce deux principes fondamentaux :

les titres transférés dans le patrimoine fiduciaire sont pris en compte pour l'appréciation du seuil minimal de détention sous réserve du respect de deux conditions cumulatives énoncées à l'article 145 du Code général des impôts⁷³⁹, ayant trait notamment à l'exercice des droits de vote attachés aux titres transférés dans le patrimoine fiduciaire ;
et le transfert n'est pas interruptif du délai minimal de conservation des titres.

Ces règles fiscales permettent de conforter le principe général de neutralité fiscale affiché à l'occasion du vote de la loi de 2007 et n'entame pas l'intérêt qu'il y a à constituer une fiducie-sûreté à l'occasion d'une opération de type LBO. D'une manière générale, quel que soit le contexte dans lequel cette fiducie est mise en place, le transfert des actifs du patrimoine du constituant vers le patrimoine fiduciaire est une opération intercalaire, non génératrice d'une imposition.

Rappelons que ce dispositif prévoit l'exonération⁷³⁸ des dividendes au titre de l'impôt sur les sociétés, dans une proportion très importante, à charge pour la structure bénéficiaire de réintégrer une quote-part de 5 % de leur montant pour frais et charges dans sa base imposable, sous réserve du respect de conditions cumulatives, à savoir :

– Axes d'ingénierie. – Compte tenu des développements qui précèdent, le notaire, saisi de la rédaction d'un contrat de fiducie à l'occasion de ce type d'opération, pourra suggérer que le transfert dans le patrimoine fiduciaire ne porte que sur une fraction de la participation et qu'il y ait une décorrélation entre la quotité de droits financiers et la quotité de droits de vote transférés. De la sorte en effet, en cas de défaillance du constituant emprunteur, le créancier disposera des titres mais son pouvoir au sein de la cible aura été cantonné par anticipation.

On notera que ce principe de neutralité fiscale profite également au régime de l'intégration fiscale.

Droits financiers et droits de vote

Le notaire suggérera de cantonner le transfert dans le patrimoine fiduciaire et d'organiser une différenciation entre transfert des droits financiers et transfert des droits de vote afin d'anticiper toute déstabilisation de la cible en cas de défaillance du constituant, tout en conservant le bénéfice du régime fiscal mère-fille.

– La fiducie au quotidien. – Le recours à la fiducie dans le cadre de la mise en place d'un plan de financement tend à se généraliser. Le mécanisme offre une grande sécurité juridique, une certaine souplesse dans la mesure où tous types d'actifs peuvent être transférés dans le patrimoine fiduciaire (immeubles, prises de participation, créances, équipements, stocks…) et sauf à ce que l'actif transféré soit de nature immobilière, son coût n'est pas prohibitif. Indépendamment des honoraires de conseil, de rédaction et de la rémunération du fiduciaire, seul un droit fixe de 125 € sera perçu à l'occasion de l'enregistrement de la convention par application de l'article 635, 1-8^o du Code général des impôts.

On notera qu'un contrat de fiducie doit être publié au registre national des fiducies créé par le décret n^o 2010-219 du 2 mars 2019.

Le recours à la fiducie n'est pas réservé à des projets de financement de grande ampleur. L'outil peut s'avérer intéressant au quotidien à l'occasion du financement de l'activité de l'entreprise.

C'est la voie qu'ont décidé d'emprunter le groupe BPCE et Equitis Gestion en proposant de sécuriser le financement professionnel au moyen de produits fiduciaires standardisés⁷⁴⁰ et de promouvoir « la fiducie à la chaîne ». Le contrat n'est pas personnalisable, mais la formule permet de réaliser des économies d'échelle et de réduire le coût de la rémunération du fiduciaire.

Le recours à la fiducie peut sécuriser les investisseurs dans le capital de Spac

La fiducie semble présenter également un intérêt dans le cas des Spac.

Fernand Yvernès déclarait déjà, en 1935, au sujet des sociétés par actions faisant appel public à l'épargne, que « nous sommes (…) en présence d'un contrat, si l'on peut dire, où les parties ne se connaissent pas et ne s'engagent, souvent par des intermédiaires, qu'à une chose : risquer la mise. Véritable jeu, plutôt que contrat »⁷⁴¹.

Ce constat demeure d'une brûlante actualité alors que les Spac enflamment les bourses ⁷⁴².

– Qu'est-ce qu'une Spac ? – Spac est un acronyme correspondant à l'expression Special Purpose Acquisition Company, structure également dénommée Blanck-check company aux États-Unis.

Les premières ont vu le jour en 1993 à Wall Street. En France, la première Spac est apparue en 2020. Il s'agit de 2MX Organic lancée par Matthieu Pigasse, Xavier Niel et Alexandre Zouari. En 2021, la France en comptait vingt et une, telles que Odyssey Acquisition, Transition, DeeTech, I2PO…

– Le principe. – Le mécanisme est original : des investisseurs aguerris injectent des capitaux dans une structure vide, cotée, ayant vocation à acquérir une ou plusieurs entreprises opérationnelles dans un secteur d'activité prédéfini. Au-delà de l'élaboration du cahier des charges décrivant la cible et le secteur d'investissement, le projet étant sponsorisé par de grands noms de la place pour lui conférer davantage de crédibilité, tout reste à faire et les investisseurs sont amenés à « faire des chèques en blanc », d'où l'expression américaine Blanck-check company.

À défaut d'acheter un actif, les investisseurs misent sur une idée, une vision, et la capacité de l'équipe managériale à tenir ses promesses. C'est la raison pour laquelle le renom et l'expérience des sponsors sont des critères déterminants. En plus de devoir faire preuve de peu d'aversion au risque, les investisseurs doivent également être patients car l'acquisition de la cible opérationnelle n'intervient généralement que vingt-quatre mois environ après le versement des fonds. Si la cible est une startup, fusionner avec une Spac est un mode d'introduction en bourse très séduisant pour elle car le process est plus rapide et les modalités financières de l'opération sont convenues de gré à gré.

Si aucune acquisition n'est réalisée dans le délai de deux ans, la Spac est liquidée et les fonds investis sont restitués aux actionnaires qui auront potentiellement subi une inflation.

– La plus grande vigilance s'impose. – L'Autorité des marchés financiers, sans chercher à restreindre le développement des Spac, a néanmoins attiré l'attention des investisseurs sur l'éventuel conflit d'intérêts pouvant exister entre les promoteurs de la Spac et les actionnaires.

Les écueils sont nombreux : un niveau de rémunération des sponsors en titres et options exagéré, un risque de dilution des nouveaux actionnaires après l'acquisition, un changement de stratégie d'investissement, une clause de lock-up ⁷⁴³ insuffisamment encadrée, des aspirations divergentes entre des fonds d'investissement soucieux de céder leurs participations à brève échéance et des partenaires au plus long cours…

– La structuration d'une Spac. – Dans le cadre de l'introduction en bourse de la Spac, selon un processus allégé, la Spac n'ayant aucune activité économique, chaque investisseur reçoit pour une action achetée un bon de souscription supplémentaire. Les sponsors, pour leur part, se sont généralement réservé une participation de l'ordre de 20 % dans le capital de la Spac moyennant une mise de fonds moindre. Les sponsors sont également libres d'acheter des warrants. La mobilisation des fonds à des fins d'acquisition de la structure cible pouvant prendre deux ans, il est indispensable d'offrir aux investisseurs une garantie de bonne fin ou à défaut de restitution des sommes investies.

– La fiducie : un corollaire indispensable à la levée de fonds. – Un contrat de fiducie peut alors être conclu afin de sécuriser la position des investisseurs.

Le fiduciaire a pour mission de placer et de gérer les fonds collectés dans l'attente de l'acquisition de la cible.

Si aucune acquisition n'est réalisée dans le délai maximal de deux ans, la Spac est liquidée et le fiduciaire restitue aux actionnaires les fonds investis.

Lorsque la cible est identifiée, le choix de l'investissement doit être approuvé en assemblée générale. Si 30 % au moins des actionnaires refusent d'acquérir la cible qui leur est présentée, les sponsors doivent en proposer une autre et le fiduciaire conserve les fonds jusqu'à ce qu'un projet d'investissement emporte les suffrages. Si le choix d'investissement est validé, chaque actionnaire ayant voté contre peut vendre sa participation au prix auquel il l'a acquise, majoré d'intérêts. Le fiduciaire agira en conséquence.

Les Spac sont, à ce jour, cotées en France uniquement sur le marché Euronext Pro, réservé aux investisseurs professionnels. Il s'agit donc d'un usage élitiste de la fiducie, mais pour autant pertinent car la sécurité qu'offre ce dispositif dépasse largement sa complexité…

– Quelques autres exemples de recours à la fiducie. – Pour clore ce bref développement consacré à la fiducie, citons :

la société Petroplus, qui a transféré ses stocks dans un patrimoine fiduciaire lors de la mise en place d'un plan social ;
le contrat de fiducie mis en place dans le cadre du rachat de La Redoute par deux de ses dirigeants (Nathalie Balla, présidente-directrice générale de La Redoute, et Éric Courteille, secrétaire général de Redcats) et l'ouverture de son capital à ses salariés, consécutivement à la cession par Kering de sa participation ;
le Comité interministériel de restructuration industrielle (Ciri) qui y a vu le moyen de protéger les fonds publics détenus par lui ;
la société Ermewa Holding, société mère du groupe Ermewa, spécialiste de la location de wagons et de conteneurs citernes, qui a assuré le refinancement de sa dette long terme à l'appui d'un contrat de fiducie conclu avec la société Equitis Gestion en qualité de fiduciaire et un pool de financeurs bancaires et obligataires ;
sans omettre les sociétés LyondellBasell, Kem One…

La fiducie a vraisemblablement un très bel avenir devant elle, que ce soit à des fins de protection, de gestion, de restructuration, de cession à titre onéreux, de garantie financière, pour ne citer que quelques hypothèses. Il nous appartient de nous familiariser davantage avec cet outil protéiforme et de participer pleinement à son essor et à sa démocratisation.

La fiducie peut également être perçue comme une mesure d'accompagnement dans le temps, ce qui fait écho à ce que nous évoquions ci-dessus : l'intervention notariale n'est-elle pas fréquemment trop ponctuelle ?